“一年賣了200億！”——被冠上“中國(guó)版ZARA”之名的SheIn成功將市場(chǎng)的關(guān)注度吸引了過(guò)來(lái)，在贊嘆跨境電商增速的同時(shí)，人們卻忽視了一個(gè)領(lǐng)域的機(jī)會(huì): 與電商關(guān)系最密切的物流。

近十年以來(lái)的跨境物流市場(chǎng)，是一個(gè)“被遺忘的角落”。運(yùn)營(yíng)模式落后、行業(yè)極度分散，國(guó)內(nèi)貨運(yùn)代理公司更是難以直接獲客，由于大部分跨國(guó)公司的代工廠在物流上缺乏話語(yǔ)權(quán)，整個(gè)行業(yè)的大部分利潤(rùn)被國(guó)外的貨代公司賺取，只能承接一些其他海外同行的“剩飯剩菜”，別說(shuō)什么千億市值，填飽肚子都成問(wèn)題。

不夸張的說(shuō)，跨境電商的爆發(fā)讓這些往來(lái)于全球各地的物流人們看到了曙光。

以華貿(mào)物流（603128.SH）第二季度的盈利質(zhì)量變化來(lái)看，單季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流3.74億，去年同期為-0.72億。單季度歸母凈利潤(rùn)2.15億，同比提高83%。

市場(chǎng)把單季度業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)解讀為一次性的受益于航空運(yùn)價(jià)上行，元?dú)赓Y本認(rèn)為，航空貨運(yùn)價(jià)格上行自然是業(yè)績(jī)改善重要因素之一，但需要透過(guò)現(xiàn)象看本質(zhì)，更值得引起重視的是兩個(gè)方面背后傳達(dá)的信息：一、高毛利率的跨境電商業(yè)務(wù)的量?jī)r(jià)齊升；二、直客比例上升所隱含的深層邏輯。

01 跨境電商爆發(fā)的影響力

從華貿(mào)物流各項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率表現(xiàn)中，可以看出新業(yè)務(wù)跨境電商物流毛利率為19%，顯著高于空運(yùn)12%、海運(yùn)8%的毛利率。同時(shí)，跨境電商物流業(yè)務(wù)在整個(gè)公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中處于高速增長(zhǎng)期，年化增長(zhǎng)達(dá)到75%，相比2019年全年，2020年上半年跨境電商物流收入占比從2%提升至14%。

值得一提的是，跨境電商業(yè)務(wù)單價(jià)是國(guó)際空運(yùn)業(yè)務(wù)的1.9倍。按照單價(jià)測(cè)算，2020年上半年，國(guó)際空運(yùn)業(yè)務(wù)量16.73萬(wàn)噸，收入29.31億，單價(jià)17519元/噸；跨境電商業(yè)務(wù)量2.8萬(wàn)噸，收入9.33億，單價(jià)為33321元/噸。

在我們的調(diào)研中，華貿(mào)物流沒(méi)有披露他們的直客比例，但是參照公司2018-2020年半年報(bào)中的細(xì)節(jié)，前五大應(yīng)收賬款中，國(guó)際貨代公司從第一的位置下降到了第三，貨代同行的占比也在逐年下降，可以判斷直客比例正處在上升的趨勢(shì)中。

02 直客比例上升的深層邏輯

如果我們以上的判斷屬實(shí)，那么跨境電商物流無(wú)疑是正處于一次巨大的機(jī)遇之中，而影響這場(chǎng)機(jī)遇的就是海外電商滲透率的持續(xù)提升。

海外各國(guó)疫情嚴(yán)重，線下零售承壓，消費(fèi)者日常生活消費(fèi)轉(zhuǎn)向線上化，消費(fèi)渠道快速向線上遷移。

過(guò)去十年間，由于美國(guó)線下零售發(fā)達(dá)，電商零售滲透率實(shí)則遠(yuǎn)低于中國(guó)，2019年美國(guó)電商滲透率約11%，相較2018年提升不到2%；而我國(guó)線上滲透率已經(jīng)達(dá)到20.7%，是美國(guó)的近2倍。疫情爆發(fā)后，4月美國(guó)線上滲透率激增到27%，創(chuàng)歷史新高，相較2019年提升近16%。

從平臺(tái)角度來(lái)看，美國(guó)主流電商平臺(tái)的訪問(wèn)量和點(diǎn)擊量均實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，網(wǎng)購(gòu)交易活躍度明顯上升。無(wú)論是國(guó)外主流電商平臺(tái)Amazon和eBay還是海外垂直電商平臺(tái)，從3月疫情開(kāi)始以來(lái)，訪問(wèn)總數(shù)持續(xù)提升。

根據(jù)我們對(duì)第三方數(shù)據(jù)機(jī)構(gòu)Alexa的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，Amazon和eBay平臺(tái)5月20日平臺(tái)訪問(wèn)量較年初低點(diǎn)提升24.6%和22.6%；而海外垂直電商平臺(tái)zaful和sheln 5月20日平臺(tái)訪問(wèn)量較年初低點(diǎn)提升121.9%和45.4%。

同時(shí)，2015-2019年，我國(guó)跨境出口電商規(guī)模年均增速達(dá)到15.6%，2019年跨境電商出口規(guī)模達(dá)到8.03萬(wàn)億。僅2020年上半年，海關(guān)跨境電商監(jiān)管平臺(tái)進(jìn)出口增長(zhǎng)26.2%，其中出口增長(zhǎng)28.7%，進(jìn)口增長(zhǎng)24.4%，跨境電商增速遠(yuǎn)高于過(guò)去五年的平均增長(zhǎng)速度以及外貿(mào)整體增長(zhǎng)水平，成為出口增長(zhǎng)新的動(dòng)力。

從新增企業(yè)注冊(cè)角度，根據(jù)天眼查APP的數(shù)據(jù)，2020年僅上半年，新增跨境電商企業(yè)數(shù)量達(dá)到2356家，半年時(shí)間新增數(shù)量就達(dá)到往年平均，從供給端體現(xiàn)行業(yè)的爆發(fā)式增長(zhǎng)。

中長(zhǎng)期看，參考國(guó)內(nèi)電商經(jīng)驗(yàn)，盡管國(guó)內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，線下?tīng)I(yíng)業(yè)場(chǎng)所均逐步開(kāi)放，但是線上滲透率及其同比增速并未明顯回落，而是始終保持高速增長(zhǎng)。因此我們對(duì)于國(guó)外線上滲透率的增速保持樂(lè)觀觀望的情緒。疫情前我國(guó)網(wǎng)購(gòu)滲透率年均增長(zhǎng)中樞在3%左右；疫情期間網(wǎng)購(gòu)滲透率同比提升近5%-6%。5月隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)率持續(xù)回升過(guò)程，網(wǎng)購(gòu)滲透率仍然保持同比5%-6%的提升。

為什么我們關(guān)注電商滲透率的持續(xù)性，因?yàn)檫@幾乎直接決定了與之密切相關(guān)的國(guó)內(nèi)跨境物流公司的增長(zhǎng)潛力。此外，從下游快遞業(yè)務(wù)量增速驗(yàn)證的角度看，今年疫情推動(dòng)快遞業(yè)務(wù)量增速上升，在復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)后仍有明顯的延續(xù)趨勢(shì)。我們認(rèn)為，快遞行業(yè)作為電商的直接下游，數(shù)據(jù)層面具有很強(qiáng)的印證作用。

2017-2019年，快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量增速分別達(dá)到28%，26.6%，25.3%，增速逐步趨緩。

2020年1-2月，疫情嚴(yán)重沖擊快遞行業(yè)網(wǎng)絡(luò)，疊加春節(jié)加盟商休假，行業(yè)業(yè)務(wù)量出現(xiàn)暫時(shí)負(fù)增長(zhǎng)；3-4月逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)后，雖然各地線下疫情防控措施依然嚴(yán)厲背景下，但快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量受線上滲透率持續(xù)提升驅(qū)動(dòng)，行業(yè)保持30%-40%的高速增長(zhǎng)。到6-8月，國(guó)內(nèi)線下零售全面解除封禁，線下各類零售店面銷售持續(xù)恢復(fù)的背景下，線上購(gòu)物需求拉動(dòng)的快遞業(yè)務(wù)量增速并沒(méi)有明顯回落，反而繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。6-8月行業(yè)快遞業(yè)務(wù)量增速分別達(dá)到36.8%，32.2%，37.3%，均高于去年統(tǒng)計(jì)業(yè)務(wù)量增速5%-6%以上。

從品類角度來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)跨境電商出口中占比較高的品類正是美國(guó)電商滲透率相對(duì)較低的品類，也是我們預(yù)計(jì)未來(lái)增量空間最大的品類。跨境出口電商的主要品類為電子產(chǎn)品（占比約21%），服裝服飾（占9%），家居園藝（占7%），戶外用品（占5%）、健康美容（占5%）以及鞋帽箱包（占5%）等。通過(guò)從品類層面的對(duì)比，我們可以看到海外服飾、家用電器、消費(fèi)電子、健康類和玩具游戲等線上滲透率仍顯著低于國(guó)內(nèi)，未來(lái)的增長(zhǎng)空間仍然較高。

品類相對(duì)契合的另一大原因在于，國(guó)內(nèi)自主品牌隨著海外需求提升而乘勢(shì)崛起，通過(guò)更高性價(jià)比、更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)質(zhì)量正在逐步走向海外。國(guó)內(nèi)跨境電商通過(guò)縮短分銷鏈路，直接向海外電商供貨銷售，相比線下和海外電商原有供貨商更具成本優(yōu)勢(shì)，從而使得國(guó)內(nèi)跨境電商能充分分享海外電商滲透率帶來(lái)的海量訂單紅利。

此外，在電商模式層面，跨境電商B2C電商增速高于傳統(tǒng)B2B，占比持續(xù)提升。隨著B2C跨境電商發(fā)展，越來(lái)越多國(guó)內(nèi)品牌直接入住國(guó)外知名電商平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)對(duì)海外客戶的銷售。B2C模式體現(xiàn)了跨境電商更加“短鏈“，分銷效率更高的趨勢(shì)，對(duì)國(guó)際貿(mào)易物流服務(wù)業(yè)帶來(lái)了更高要求的需求。

在這里其實(shí)出現(xiàn)了廣義與狹義的問(wèn)題。在我開(kāi)始進(jìn)行跨境物流研究之初，發(fā)現(xiàn)第三方咨詢與官方之間對(duì)跨境電商的統(tǒng)計(jì)口徑出現(xiàn)區(qū)別，數(shù)據(jù)差距之巨大，甚至如千億級(jí)與萬(wàn)億級(jí)之差。

對(duì)于跨境電商的不同定義，決定了不同統(tǒng)計(jì)口徑下跨境電商規(guī)模的區(qū)別：2019年，廣義的跨境電商市場(chǎng)規(guī)模在10.5萬(wàn)億，其中考慮到B2C類交易，則預(yù)計(jì)在2萬(wàn)億左右。但在我國(guó)海關(guān)的統(tǒng)計(jì)口徑中，僅統(tǒng)計(jì)注冊(cè)地在境內(nèi)、與海關(guān)聯(lián)網(wǎng)的交易金額，2019年僅為1862億。盡管口徑和規(guī)模相去甚遠(yuǎn)，但二者都在過(guò)去體現(xiàn)出了很強(qiáng)的成長(zhǎng)趨勢(shì)。我們認(rèn)為，隨著跨境電商越來(lái)越成為我國(guó)重要的外貿(mào)方式，海關(guān)對(duì)此的監(jiān)管也大概率將逐步全面化，官方監(jiān)管口徑下與第三方的統(tǒng)計(jì)數(shù)字之間的差距將縮小。

03 跨境電商物流的拐點(diǎn)

貨代行業(yè)的去中間化其實(shí)一直在進(jìn)行，二季度整體供應(yīng)鏈?zhǔn)盏綇?qiáng)沖擊的情況下，貨主傾向于直接與供應(yīng)鏈穩(wěn)定性較好，并且有艙位資源的優(yōu)質(zhì)貨代訂艙，加速了貨代行業(yè)去中間化的進(jìn)程。同時(shí)許多規(guī)模較小的二、三級(jí)貨代因資金周轉(zhuǎn)緊張，應(yīng)收款收不回等原因被迫讓客戶直接與華貿(mào)物流等大型一級(jí)貨代公司對(duì)接，直客比例進(jìn)一步大幅提升。

新冠肺炎疫情推動(dòng)FOB（貨裝船之后風(fēng)險(xiǎn)就由進(jìn)口方承擔(dān)）為主的傳統(tǒng)貿(mào)易向跨境電商切換，國(guó)內(nèi)貨代服務(wù)鏈條延長(zhǎng)。在中國(guó)制造業(yè)為歐美跨國(guó)公司傳統(tǒng)代工模式下，或者以FOB方式為主的傳統(tǒng)貿(mào)易下，物流公司選擇權(quán)在海外買方或跨國(guó)公司手上，他們大多指定DHL德迅等海外貨代，海外貨代再將國(guó)內(nèi)段業(yè)務(wù)外包給本土貨代，對(duì)應(yīng)的本土貨代的服務(wù)僅從工廠至船舶，行業(yè)紅利絕大多數(shù)被海外貨代賺走。

隨著海外跨境電商滲透率的提升，國(guó)內(nèi)品牌商需要通過(guò)郵政小包、商業(yè)快遞、專線物流、海外倉(cāng)等模式將服務(wù)運(yùn)送到消費(fèi)者手上，對(duì)應(yīng)的物流需求為全程物流需求，貨代企業(yè)的服務(wù)鏈條從工廠到船舶延伸至工廠至海外消費(fèi)者末端。

跨境電商的飛速發(fā)展直接使增量市場(chǎng)的物流話語(yǔ)權(quán)重回國(guó)內(nèi)。而跨境電商模式下，中國(guó)對(duì)外出口商品種類，消費(fèi)者多元化的需求將被定制化的產(chǎn)品所滿足。傳統(tǒng)的物流模式無(wú)法滿足跨境電商客戶需求，SKU的多元化將使得更多企業(yè)按訂單量生產(chǎn)，碎片化、短頻快的物流需求也將提升跨境物流公司的毛利水平。與此同時(shí)，中國(guó)產(chǎn)品的出海使得中國(guó)商家話語(yǔ)權(quán)提升，會(huì)傾向于直接選擇中國(guó)本土貨代，而不是選擇海外國(guó)際貨代（如德迅、DSV等），這對(duì)中國(guó)商家和中國(guó)貨代企業(yè)是一個(gè)雙贏的局面。

事實(shí)上，傳統(tǒng)海運(yùn)、空運(yùn)業(yè)務(wù)與跨境電商物流的流程其實(shí)大致上是一致的，都會(huì)經(jīng)歷干線運(yùn)輸、分揀、訂艙、國(guó)內(nèi)及海外清關(guān)等環(huán)節(jié)。華貿(mào)物流跨境電商業(yè)務(wù)與其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)不同在于，集裝箱很多時(shí)候由于貨物量較小而采用拼箱的形式，碎片化的服務(wù)導(dǎo)致毛利率比其傳統(tǒng)主業(yè)高，發(fā)貨人也主要以中國(guó)公司為主，整個(gè)物流鏈上的核心利潤(rùn)環(huán)節(jié)從海外貨代手中回歸到中國(guó)本土物流企業(yè)手上。

跨境電商與傳統(tǒng)出口企業(yè)的區(qū)別包括：傳統(tǒng)外貿(mào)的特點(diǎn)就是頻次低，訂單量大，資料齊全，而快速發(fā)展的B2C跨境電商貿(mào)易訂單碎片化，大多使用亞馬遜、速賣通、eBay、Wish等的跨境B2C平臺(tái)的賣家都是小郵包出口，具有批次多、頻率高、貨值低、品種雜、無(wú)報(bào)關(guān)單的特點(diǎn)，按照一般貿(mào)易方式辦理退稅非常復(fù)雜。

為了支持跨境電商賣家退稅，海關(guān)總署2014年57號(hào)公告出臺(tái)了9610政策，針對(duì)的就是B2C跨境電商直郵發(fā)貨方式的出口退稅，其核心有兩點(diǎn)：清單核放，即跨境電商出口企業(yè)將“三單信息”（商品信息、物流信息、支付信息）推送到單一窗口，海關(guān)對(duì)“清單”進(jìn)行審核并辦理貨物放行手續(xù)，通關(guān)效率更快，通關(guān)成本更低；匯總申報(bào)，指跨境電商出口企業(yè)定期匯總清單形成報(bào)關(guān)單進(jìn)行申報(bào)，海關(guān)為企業(yè)出具報(bào)關(guān)單退稅證明，解決企業(yè)出口退稅難題。此外，跨境出口電商對(duì)物流服務(wù)的時(shí)效要求也相應(yīng)更高。因此使用空運(yùn)和海上快船運(yùn)輸?shù)谋壤�遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)出口業(yè)務(wù)，相應(yīng)的對(duì)貨代服務(wù)商提出了更高的要求。

對(duì)于跨境電商的物流模式，我們總結(jié)主要方式包括郵政小包、國(guó)際快遞、專線物流和海外倉(cāng)四種模式。

四種模式在時(shí)效、價(jià)格、代表企業(yè)、特點(diǎn)等均不相同。其中國(guó)際快遞主要依賴DHL，F(xiàn)edEx，UPS等國(guó)際快遞公司的能力，具備時(shí)效最快，服務(wù)優(yōu)秀的特征，但是相應(yīng)的價(jià)格也最貴。而專線物流服務(wù)質(zhì)量穩(wěn)定，速度中等，時(shí)效也具備一定競(jìng)爭(zhēng)力，是目前行業(yè)的主流選擇。而傳統(tǒng)郵政小包時(shí)效較慢，丟包率高，但是價(jià)格則相對(duì)便宜。

這里必須要提到亞馬遜和阿里采用的海外倉(cāng)模式（FBA），與專線物流類似，區(qū)別是末端入倉(cāng)為主，能給消費(fèi)者時(shí)效更穩(wěn)定的物流服務(wù)體驗(yàn)。多家跨境出口電商平臺(tái)在海外建立電商倉(cāng)，以及海外本土電商平臺(tái)也有大量倉(cāng)儲(chǔ)布局。通過(guò)電商大數(shù)據(jù)進(jìn)行鋪貨，再通過(guò)專線物流等形式完成補(bǔ)貨過(guò)程。該模式較為依賴預(yù)測(cè)的精準(zhǔn)性，物流服務(wù)質(zhì)量較好的同時(shí)也伴隨著庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)。

然而，除了國(guó)際快遞模式中，國(guó)際快遞公司通過(guò)自身的網(wǎng)絡(luò)線路和空運(yùn)能力，基本不需要使用專線外，其余三種模式均需要專線公司提供貨物攬收、裝卸打包、運(yùn)輸、在線追蹤訂單、清關(guān)、訂艙等多種專線服務(wù)，因此專線貨運(yùn)代理公司將跨越不同的物流模式，始終受益于國(guó)內(nèi)跨境電商行業(yè)的快速發(fā)展。

從行業(yè)層面來(lái)看，貨代行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局層面，由于市場(chǎng)體量非常大，全球不同國(guó)家區(qū)域情況復(fù)雜，報(bào)關(guān)清關(guān)流程國(guó)家與國(guó)家間區(qū)別較大，標(biāo)準(zhǔn)化程度遠(yuǎn)低于快遞行業(yè)。從貨主角度：一般大型跨國(guó)企業(yè)擁有多于一家物流供應(yīng)商，因地域網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)或因風(fēng)險(xiǎn)分散考慮，我們預(yù)計(jì)未來(lái)仍將保持這種局面，這其中或有一部分二三級(jí)貨代在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中被迫淘汰，行業(yè)整體將形成多家龍頭企業(yè)并行的局面。從行業(yè)角度：一般同行業(yè)中直接競(jìng)爭(zhēng)的公司不會(huì)選擇同一家物流企業(yè)提供服務(wù)，這也是貨代行業(yè)集中度較低的原因之一。貨代行業(yè)本土優(yōu)勢(shì)：全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都有本土貨代物流公司巨頭。DHL、DSV、德迅、辛克物流為歐洲貨代龍頭，XPO、康捷、羅賓遜全球物流則與美國(guó)企業(yè)深度綁定，當(dāng)前中國(guó)雖然有華貿(mào)、中國(guó)外運(yùn)等國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率較高的國(guó)際貨代企業(yè)，但從市值體量與歐美貨代差距較大。

2019年中國(guó)進(jìn)出口總額中約有12萬(wàn)億為跨境電商，其余為傳統(tǒng)工業(yè)品物流。按照10%物流費(fèi)用估算，約1.2萬(wàn)億的總市場(chǎng)中，扣除航空、海運(yùn)等國(guó)際干線市場(chǎng)（約占物流費(fèi)用30%-50%），留給第三方國(guó)際物流平臺(tái)的市場(chǎng)規(guī)模約6000-8400億。

參照國(guó)際頭部企業(yè)約3-5%的份額估算，頭部公司有望獲得180-420億市場(chǎng)規(guī)模，考慮上半年跨境電商增速26%，總量及成長(zhǎng)空間巨大。

我國(guó)20萬(wàn)億傳統(tǒng)工業(yè)品物流為華貿(mào)物流等第三方國(guó)際物流行業(yè)的存量市場(chǎng)，2019年華貿(mào)物流總收入102.5億，如果跨境電商物流業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，3-5年內(nèi)該部分收入占總收入比重或?qū)⑦_(dá)到25%-30%且增量部分跨境電商毛利潤(rùn)高于存量部分。

如此巨大的增量市場(chǎng)，我們自然也不是第一個(gè)看到的。2020年8月，嘉誠(chéng)國(guó)際與菜鳥供應(yīng)鏈公司（深圳市遞四方速遞有限公司）簽訂分包合作協(xié)議，合同金額預(yù)計(jì)每年1.02億元。2020年9月，環(huán)世物流獲得創(chuàng)新工場(chǎng)、云啟資本、泰合資本等公司投資，支持其數(shù)字化體系建設(shè)和全球化網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張。在政策的支持下，資本已逐漸開(kāi)始布局有端到端物流能力的跨境物流產(chǎn)業(yè)，標(biāo)志著中國(guó)物流貨代企業(yè)的行業(yè)紅利期已經(jīng)到來(lái)，中國(guó)正在從出口大國(guó)逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)槌隹谖锪鲝?qiáng)國(guó)。

元?dú)赓Y本認(rèn)為，由于華貿(mào)物流對(duì)標(biāo)海外貨代巨頭而言，顯得“小而美”，也正是如此公司所蘊(yùn)價(jià)值巨大。全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都有本土貨代物流公司巨頭。DHL，DSV、德迅，辛克物流為歐洲貨代龍頭，當(dāng)前市值在1578-2385億之間。XPO，康捷、羅賓遜全球物流則與美國(guó)企業(yè)深度綁定，當(dāng)前市值為540-1037億。而華貿(mào)物流的市值僅僅83.2億元。從長(zhǎng)期維度看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量不一定會(huì)小于歐洲或美國(guó)，中國(guó)本土貨代龍頭有望對(duì)標(biāo)歐美，進(jìn)入國(guó)際貨代物流行業(yè)第一梯隊(duì)，華貿(mào)物流會(huì)是這之中的主力軍。

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