科大訊飛到底是科技龍頭還是偽白馬？公司的基本面，究竟能否支撐超過(guò)800億的市值？

在科大訊飛的發(fā)展過(guò)程中，這樣的爭(zhēng)議一直如影隨形。

支持者看重的，是這家公司對(duì)技術(shù)的掌控、人工智能概念的加持；反對(duì)者看到的，則是這家公司一直羸弱的盈利能力。

那么，科大訊飛到底是一家怎樣的公司？

A面：技術(shù)領(lǐng)先、規(guī)模暴增

20年前，如果沒有中科大在讀博士劉慶峰和幾個(gè)同學(xué)在語(yǔ)音合成領(lǐng)域的堅(jiān)持，就不會(huì)有今天的科大訊飛。

創(chuàng)業(yè)之初，幾個(gè)在技術(shù)上具有優(yōu)勢(shì)的大學(xué)生，很快開發(fā)了一款名叫“暢言”的軟件，可以實(shí)現(xiàn)在電腦上進(jìn)行語(yǔ)音輸入。然而，經(jīng)營(yíng)上的短板和盜版市場(chǎng)的沖擊，讓這家初創(chuàng)的公司始終找不到盈利的方向。

公司一度窮到險(xiǎn)些發(fā)不出工資，團(tuán)隊(duì)出現(xiàn)動(dòng)搖，開始懷疑他們堅(jiān)持的語(yǔ)音技術(shù)，到底能不能做大？最終，還是劉慶峰一錘定音，堅(jiān)定了科大訊飛的方向。

劉慶峰擁有典型的競(jìng)技型人格，他總結(jié)自己，“面臨的壓力越大，越能釋放自己的潛能。”

20年的堅(jiān)持，科大訊飛（002230.SZ）終于成長(zhǎng)為智能語(yǔ)音領(lǐng)域的龍頭、中國(guó)人工智能領(lǐng)域的先行者。

特別是在2008年上市之后，公司加速發(fā)展，隨著語(yǔ)音技術(shù)的應(yīng)用領(lǐng)域不斷開拓，人工智能前景的明晰，公司的技術(shù)應(yīng)用從B端延展到C端，品牌知名度大幅提高，成為眾多投資者眼中的科技白馬。

數(shù)據(jù)顯示，2010年-2019年，公司營(yíng)業(yè)收入從4.36億元增至2019年的101億元，10年增長(zhǎng)超過(guò)22倍。

當(dāng)前，科大訊飛的技術(shù)已廣泛運(yùn)用于教育、消費(fèi)者、醫(yī)療、政法等行業(yè)。

數(shù)據(jù)顯示，2019年，公司在教育產(chǎn)品和服務(wù)、信息工程、政法業(yè)務(wù)等5大領(lǐng)域的收入，均已突破10億元，在教育行業(yè)的收入更是超過(guò)20億元。

人工智能的競(jìng)爭(zhēng)不是單個(gè)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，而是一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的競(jìng)爭(zhēng)、一個(gè)體系對(duì)一個(gè)體系的競(jìng)爭(zhēng)，是生態(tài)的競(jìng)爭(zhēng)。從悶頭做技術(shù)研發(fā)，到開放平臺(tái)賦能�？拼笥嶏w通過(guò)開放開發(fā)者平臺(tái)，為移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、智能硬件的創(chuàng)業(yè)開發(fā)者和海量用戶提供人工智能開發(fā)與服務(wù)能力，圍繞人工智能開放平臺(tái)構(gòu)建產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

目前，科大訊飛開放平臺(tái)擁有生態(tài)合作伙伴160萬(wàn)家，已經(jīng)形成了從源頭技術(shù)創(chuàng)新到產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的全生態(tài)創(chuàng)新體系。

截至今年6月末，訊飛開放平臺(tái)已對(duì)外開放 318 項(xiàng) AI 能力及方案，連接超200 萬(wàn)生態(tài)合作伙伴。據(jù)《中國(guó)智能語(yǔ)音產(chǎn)業(yè)發(fā)展白皮書2018-2019》顯示，科大訊飛市場(chǎng)中文語(yǔ)音市場(chǎng)占有率排名第一，達(dá)到44.2%，同時(shí)在多個(gè)重要細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)占有率超 60%。

在C端智能硬件的開發(fā)，是科大訊飛近年的一大亮點(diǎn)。公司在訊飛輸入法、訊飛翻譯機(jī)成功應(yīng)用的基礎(chǔ)上，在業(yè)界率先發(fā)布了訊飛錄音筆、訊飛智能辦公本等多款智能硬件，進(jìn)一步擴(kuò)大公司面向C端消費(fèi)領(lǐng)域的布局。2019年科大訊飛C端產(chǎn)品在“618大促”中斬獲五大品類六項(xiàng)第一，“雙11”大促獲得天貓京東雙平臺(tái)六大品類六項(xiàng)第一。

B面：盈利能力弱、過(guò)半利潤(rùn)靠補(bǔ)助

技術(shù)上的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，能否最終轉(zhuǎn)化為公司的業(yè)績(jī)，這是投資者選擇科大訊飛時(shí)，最關(guān)注的問題。長(zhǎng)期以來(lái)，外界對(duì)科大訊飛盈利能力的質(zhì)疑一直都在。

公司銷售規(guī)模的增長(zhǎng)，很大程度上來(lái)自外延式并購(gòu)。專業(yè)人士認(rèn)為，科大訊飛以技術(shù)立身，自身發(fā)展擴(kuò)大收入與并購(gòu)增厚財(cái)報(bào)之間，含金量有極大不同。

2013年-2016年，公司先后出資十多億元，收購(gòu)了啟明科技、上海瑞元、訊飛皆成、樂知行等多家公司股權(quán)，這也導(dǎo)致公司商譽(yù)翻倍增長(zhǎng)至11億元。

另一個(gè)明顯的現(xiàn)象是，科大訊飛營(yíng)收規(guī)模高速增長(zhǎng)的十年，公司歸母凈利潤(rùn)從1.01億元增至8.19億元，僅增長(zhǎng)7倍，遠(yuǎn)不及營(yíng)收規(guī)模的增長(zhǎng)速度。

另外，需要特別注意的是，公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，很大程度上來(lái)自各項(xiàng)補(bǔ)助。

斑馬消費(fèi)梳理發(fā)現(xiàn)，最近十年，公司每年都會(huì)拿到數(shù)額不菲的補(bǔ)助，十年累計(jì)收到補(bǔ)助13.02億元，占同期合計(jì)歸母凈利潤(rùn)的三成。而且，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)對(duì)補(bǔ)助的依賴越來(lái)越大，最近兩年，補(bǔ)助對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)均超過(guò)50%。

最近，公司剛剛發(fā)布了三季報(bào)。公司在第三季度公司扭轉(zhuǎn)了因受疫情影響帶來(lái)的業(yè)績(jī)頹勢(shì)，前9個(gè)月仍實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收同比增長(zhǎng)10.82%，達(dá)到72.8億元，歸母凈利潤(rùn)更是同比增長(zhǎng)48.36%，達(dá)到5.54億元。

值得關(guān)注的是，公司前三季度的業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，主要得益于2.02億元補(bǔ)助，以及4.09億元投資收益。今年以來(lái)，公司投資的三人行和寒武紀(jì)相繼在A股上市，讓公司的投資收益大幅增長(zhǎng)。事實(shí)上，公司前三季度扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)僅有8395萬(wàn)元。

隨著業(yè)務(wù)范圍的擴(kuò)大，營(yíng)收規(guī)模的增加，公司毛利率整體大幅走低，凈利率更是連續(xù)多年徘徊在10%以下，扣非之后凈利率更低，今年前三季度僅為1%。

2017年，長(zhǎng)江商學(xué)院終身教授薛云奎在分析科大訊飛時(shí)，得出一個(gè)結(jié)論，這家公司“擅長(zhǎng)要錢，不擅長(zhǎng)賺錢”。幾年過(guò)去，科大訊飛是否依然如此？

斑馬消費(fèi)統(tǒng)計(jì)，公司自2008年上市以來(lái)，累計(jì)從資本市場(chǎng)定增融資77.59億元，累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)不到40億元，累計(jì)分紅12.54億元。

關(guān)于科大訊飛的股價(jià)，公司董事長(zhǎng)劉慶峰曾回應(yīng)媒體：希望股東看到未來(lái)，長(zhǎng)期堅(jiān)守，而短期是否有風(fēng)險(xiǎn)說(shuō)不清楚。

今年7月，科大訊飛第一大股東中國(guó)移動(dòng)發(fā)布減持公告，計(jì)劃在 2020 年 8 月 24 日-2021 年 2 月 23日減持公司不超過(guò)1%股份。

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